海通策略平台江波龙H股定价打骨折，14家基石组团捡漏

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　记者丨吴佳楠

　　编辑丨孙超逸，骆一帆

　　9月8日，江波龙将在港交所主板挂牌。这家按2025年存储产品收入计排名全球第二、中国第一的独立半导体存储器厂商，将以全球发售2607.78万股、募资总额61.36亿港元、发行后总市值逾千亿港元的体量，成为国内首家“A+H”独立存储器企业。

　　围绕此次港股发行，传音、联想、TCL系、蓝思科技、北京君正等一批产业链客户及机构组成的14家基石投资者，纷纷拿到了较A股折价约四成的筹码，合计掏出约1.51亿美元、锁定发行股份近两成。

　　折价为何如此？这或许与周期位置的定价分歧有关。从财报看，今年上半年，江波龙实现归母净利润105.77亿元，同比暴增715倍，交出一份亮眼成绩单。但报表的另一面是，公司存货高达257亿元以上，占总资产60%，而行业的通用DRAM合约价环比涨幅已从一季度的90%以上收窄到三季度的13%至18%。

　　同一家公司的股权，两个多月里，在市场卖出三种价格。

　　7月1日，江波龙股价盘中触及749.88元的历史高点。随后8月，以每股560元的价格，向21家机构完成约37亿元的定向增发。

　　9月4日，江波龙A股收报于347元，这批定增机构账面上的浮亏已经逼近四成。同样在这一天，公司公告H股发售价为每股236港元，按当日汇率折合人民币约204元，仅为两个月前那笔定增价的约36%。

　　江波龙在此时谋求“A+H”上市，是战略卡位还是周期抢跑？9月8日在港交所上市，将成为检验公司资本运作的试金石。

　　236港元定价折让44%

　　9月4日，江波龙在港交所公告，H股发售价已厘定为每股236港元，预计9月8日正式挂牌交易。以9月7日A股收盘价358.22元（约合418港元）计算，H股发行价较A股折价约44%。

　　此次江波龙全球发售2607.78万股H股，约占发行后总股本的5.72%。根据公告，募资净额中约78.3%将用于增强芯片设计及高级存储产品开发等关键领域的研发创新能力，约11.7%用于战略投资及收购，约10%用于营运资金。

　　基石投资者阵容堪称豪华。据招股书，江波龙引入传音控股旗下传音国际、联想集团、蓝思科技旗下的蓝思科技香港、TCL科技旗下AHGO SPC、君正股份旗下香港君正、七彩虹科技等产业方，同时包含中信证券资管香港、裕丰金融等机构资金，产业资源与财务投资搭配多元，共14家基石投资者，合计认购金额约1.1亿美元。

　　这些基石投资者中，传音、联想、蓝思科技、七彩虹、TCL科技均为江波龙的现有客户，宏芯宇、香港君正则主营半导体相关业务。所有基石股份均设有6个月禁售期。

　　市场对江波龙港股发行的认购热情同样不低。公开招股期间，截至9月3日，江波龙孖展认购超170亿港元，以公开集资额6.3亿港元计，超额认购达26倍。

　　那么，估值差异从何而来？事实上，236港元的定价并非江波龙独有现象。

　　Wind数据显示，截至2026年8月底，年内已有33家A股公司在港完成上市，发行价均较上市前一日A股收盘价有所折价。A股科技类公司赴港“打折”上市，已是市场常态。

　　此前同样完成“A+H”发行的芯碁微装、圣邦股份等硬科技企业，折价率均超过40%；安克创新港股IPO发行价较A股折价约22%；天岳先进港股发行价较A股此前交易日收盘价折价至少三分之一；剑桥科技港股最高发行价折价率约43.55%。

　　不过，市场关注的并非折价本身，而是此次折价的幅度与此前定增价格之间的巨大落差。

　　8月7日晚间，江波龙披露定增发行报告书，以560元/股的价格向易方达基金、财通基金、诺德基金等21名对象发行660.71万股，募资总额约37亿元。

　　定增的定价时点恰逢江波龙股价高位回落期。7月1日，江波龙股价盘中触及749.88元的历史高点。不过，8月7日定增报告书披露当日，江波龙收盘价已跌至386.6元。参与定增的21家机构在缴款那一刻，账面就已浮亏。

　　如今，236港元的H股发行价（约合人民币202元），较560元的定增价折让超过60%。这意味着，参与A股定增的21家机构，在H股定价面前显得更加被动。

　　半年狂赚超百亿后

　　在折价如此之高的时刻选择赴港上市，江波龙的紧迫感从何而来？

　　从财报看，2026年上半年，江波龙实现营收240.88亿元，同比增长136.26%；归母净利润105.77亿元，同比增幅高达71528.66%。这一业绩创下公司上市以来同期新高。

　　业绩爆发的核心驱动力，是AI算力需求引发的全球存储产业超级景气周期。据WSTS预测，全球半导体存储市场规模将从2025年的2300亿美元飙升至2026年的8039亿美元，同比增长249.5%。江波龙作为全球第二大独立存储器企业、中国最大的独立存储器企业，在这场存储超级周期中成为最大受益者之一。

　　趁业绩亮眼、情绪尚未退潮，通过赴港上市完成全球资本布局，似乎是企业的极佳选择。

　　从业务结构看，今年上半年，江波龙企业级存储业务收入达21.4亿元，同比增长208.8%；旗下国际高端消费品牌Lexar全球销售收入39.66亿元，同比增长84.9%；巴西子公司Zilia实现对外收入39.5亿元，同比增长184.58%。研发投入达8.51亿元，同比增长91%。

　　只不过，超级周期带来的红利窗口可能没有想象中长。公司如此急切谋求赴港上市，折射出对资金缺口的迫切需求。

　　截至6月末，公司存货高达257.77亿元，较2025年末再增约141亿元，周转天数拉长至152天；今年上半年经营现金流仍为负，账面利润并未变成真金白银；长期借款104.93亿元，同比增长311.67%。

　　行业信号同样在变化。据TrendForce数据，通用DRAM合约价环比涨幅已从一季度的90%以上收窄至三季度的13%至18%。

　　Counterpoint最新研究显示，2026年以来，受全球存储价格上涨驱动，超过40%的智能手机机型经历了价格上涨，这在行业内尚属首次。全球智能手机零售价格平均上涨15%，部分机型价格涨幅接近一倍。随着存储及其他零部件成本上升，智能手机厂商正持续将更高的成本转嫁给消费者。

　　Counterpoint Research研究总监Tarun Pathak表示：“存储已经成为推动智能手机BOM成本上涨的关键因素，正在重塑整个行业的定价体系，留给OEM厂商消化更高成本的空间越来越有限。这一影响在价格敏感型市场尤为明显，平均价格上涨16%至21%，进一步降低了智能手机的可负担性。”

　　江波龙的产品恰恰面向这些通用消费市场，而非AI服务器急需的HBM。原厂产能向HBM转移支撑了此轮涨价，可一旦终端走弱、价格涨不动，高位囤下的存货或难以成为公司盈利来源。

　　机构对江波龙的评级几乎清一色为“买入”或“增持”，但预测背后仍有分歧。华泰证券8月维持“买入”、将目标价上调至494.5元，看好企业级存储与自研主控。但该机构盈利预测同时显示，2026年归母净利润预计180.6亿元，2027年降至69.74亿元，估值锚也从5倍PS下调至4倍。

　　二级市场上，江波龙A股股价经历了一轮过山车式行情。从2025年4月的低点到2026年7月1日的749.88元历史高点，一年多涨超8倍。随后科技板块集体回调，短短两个月股价跌至358元。截至9月7日收盘，江波龙今年以来仍涨超46%，但近60日跌幅仍超30%。